悦刻死局_正大期货-香港正大国际期货-官网

 

80后首富们一起走上了风口浪尖。

男首富黄峥在用户数目逾越阿里之后，选择急流勇退，留下了一个2000亿美元的大公司，另有一系列需要去解决和面临的难题，以及一众股东面面相觑；

女首富汪莹依附雾芯科技（NYSE:RLX）上市大红，雾芯科技市值一度跨越了450亿美元，旗下悦刻的电子烟生意却始终没有逃离过质疑与不安：许多人都担忧的政策强羁系问题，终于在3月22日彻底发作。

工信部明确将推进电子烟羁系法治化。而且对电子烟羁系提出要求的级别异常高——而且与《中华人民共和国未成年人珍爱法》等执法律例做出衔接，这直接刺穿了投资者的心理防线。

就像一只强壮的灰犀牛，撞上了刚适才最先第二次繁荣的电子烟行业，精准地掀翻了雾芯科技的投资者。

2018年到2021年，一共只发展了三年的雾芯科技，却马上成为了一家征象级的企业——品牌快速成型，线下疯狂扩张，美股上市受到热捧，却最终在政策羁系眼前卸去妆容，汪莹的纸面富贵大幅缩水。

美东时间3月22日，雾芯科技全天暴跌47.84%，羁系终于照样给电子烟的生长罩住了牢笼。我们看到过中国电子烟产业蓬勃的已往、再次繁荣的现在，和一度远大无比的未来，现在它的面目却变得模糊起来。

悦刻股价走势（2021.1-2021.3）

01

告辞资源浪潮

梦幻一样平常的“致瘾 百万亿级传统烟草替换 互联网销售”的组合大打折扣。

2018年1月，杜冰确立悦刻，并在汪莹加入后快速崛起，昔时6月就获得了来自源码资源、IDG和红杉的首轮3800万美元融资，往后在行业中连续领先。

A股最“闪亮”企业，是持有电子烟行业最大代工企业思摩尔国际32.44%股份的亿纬锂能（SZ:300014）。在电子烟最火爆的2019、2020年两年时间里，其股价累计涨幅靠近700%；

盈趣科技（SH:002925）是A股第一家乐成上市的电子烟代工企业——自2015年最先向菲利普·莫里斯公司的一级供应商Venture供货，销售收入9890.60万元，第二年升至4.7亿元，2017年进一步提升至14.81亿元，上市之前四年间复合增速到达286.78%，上市之后市值快速提升到500亿元以上。

行业最大龙头思摩尔国际的发展速率更是惊人，在全球市场的靠山下，2017、2018、2019延续三年营业收入、毛利润增进都在100%以上，至今仍然在投资者的看好下保持高估值。

烟草本是国家重点管控的的产业，从烟叶的莳植，到卷烟生产，批发、再到终端零售、出口，险些所有的环节都有响应的限制，没有谋划允许证不允许谋划。

另外在终端销售环节，互联网卖烟是断不能被允许的，烟草总公司甚至没有结构过无人零售或智能终端，为的就是能够对烟草莳植、生产和销售的整体全链条举行把控。

而电子烟直接在互联网渠道售卖，绕开了烟草行业的一切条框限制，飞速生长。那时资源市场的第一波电子烟热潮，与那时的第一波创业潮基本同步。

2020年11月，互联网销售电子烟产物的BUG被羁系修复，电子烟行业往后告辞第一轮快速增进，梦幻一样平常的“致瘾 百万亿级传统烟草入口替换 互联网销售”组合，就此大打折扣，在线下渠道销售电子烟，很显著并不是悦刻们喜欢的方式，但别无他法。

02

遭受渠道之重

三年来悦刻遭受欠债压力砸下重金确立的渠道护城河，正面临溃逃的风险。

失去电商渠道的电子烟，必须依赖线下门店扩张以获得销量和市场份额。这就像从把战场从核弹时代拉回到冷武器时代——原本轻资产、可快速复制的生意，一下子变得稀奇“重”。

不少依赖互联网渠道的电子烟品牌因此元气大伤。而悦刻由于此前就有过半的线下渠道结构，成为少数幸存者和受益者。

网络禁售令宣布后，悦刻很快就制订了“361设计”，三年内通过津贴6亿开出1万家门店。在悦刻官网的招商宣传中可以看到，为了吸引加盟商开店，悦刻免去了互助费，还为加盟商提供装修津贴、货物津贴等一系列优惠政策。

由于在线下有一定基本，且战略调整迅速，悦刻很快脱颖而出。住手2020年三季末，悦刻与110个授权分销商互助，拥有超5000家专卖店和超10万家零售店，市场占有率到达62.6%。

在新一轮的线下扩张中，悦刻的打法与其他品牌并没有太多差异，他们都是用津贴的方式吸引经销商加盟，降低开店的门槛。好比另一个品牌YOOZ柚子就在悦刻“361设计”之后提出一年内津贴6亿。因此面临猛烈的市场竞争，悦刻在砸下大手笔津贴的同时，也支出了不小的价值。

首先是繁重的欠债压力。数据显示，2020年第三季度悦刻的欠债到达34.92亿元,资产欠债率高达87.4%，现金及短期存款余额为18亿元,不能笼罩流动欠债。这或许也是悦刻彼时着急上市的缘故原由之一。

重大的线下销售系统也在侵蚀着悦刻的盈利能力。自转型线下起，悦刻的毛利率就不停下滑，由2018年的44.7%下滑至2019年的37.5%。

从2018年确立仅3年，悦刻与福禄、柚子等竞对一样，生产依赖思摩尔国际等上游供应商，无论是品牌力和手艺能力都很难有积淀和突破。这一点从每年的研发用度率（2019年只有2%）和销售用度率中也不难看出。

但之以是能依附2019年仅4775万元的利润在上市首日获得近3000亿元的估值，焦点竞争力还在于悦刻在线下渠道的绝对优势。

彼时资源市场对悦刻的乐观预期是，随着我国电子烟渗透率提高逐渐到达西欧国家水平，悦刻作为行业寡头将随着市场扩大不停享受行业生长盈利。

不外，现实总是残酷的。本次公然征求意见的电子烟羁系新规在“注册立案制 配套消费税 尼古丁传统系统纳入专卖治理”三个方面做出了严酷要求，大大超出市场预期，并可能对悦刻的渠道优势和先发优势造成伟大袭击。

三年来悦刻遭受债务压力砸下重金确立的渠道护城河，正面临溃逃的风险。

03

成为利基市场

企业有自己的生计空间，却没有足够的生长空间。

第一次政策阉割，电子烟“断翅”，只能在线下奔跑；第二次强化羁系，电子烟“禁足”，被周全纳入严酷羁系并将直接影响利润。

在线下渠道上花掉了大量的用度成本之后，悦刻的谋划事态变得加倍被动难题。许多投资者最先渺茫，整个电子烟行业将要何去何从？

笔者以为，电子烟行业也许率将酿成一个“利基市场”，这个趋势其着实第一次羁系降临之后就已经逐渐展现。

利基市场，又称佛龛市场，英文niche market，特指那些高度专门化的需求市场。这个名字泉源于法语，信仰天主教的法国人在制作衡宇的时刻，总是会留一个供奉圣母玛利亚的佛龛，个头不大，内里恰好能容纳圣母像。

被称为佛龛市场的行业，示意这个行业就像谁人佛龛，规模不大，而且其中只有一尊塑像（企业）占有了绝大多数空间。企业自己有的生计空间，却没有足够的生长空间。留给其他企业的生长空间更是希罕。

电子烟行业从互联网渠道被掐断之后，就最先朝着利基市场的偏向生长，缺乏自主且高效的销售渠道之后，不再有重大的用户基数，销售更多来自用户之间的相互推荐与口口相传，“兴趣消费”的意味变得加倍粘稠。

被纳入严酷羁系之后的电子烟，会进一步失去普遍的社会化流传的基础，“潮水时尚”的属性削弱，转而成为少数年轻人的烟草替换品。

能够占有利基市场中的头部企业一样平常有以下特点：

具备某一方面壮大的竞争优势，让对手无法撼动；

强品牌壁垒或者强手艺壁垒；

企业能力可以知足行业内连续不停的需求。

可以看到，利基市场虽然狭窄，但也给内里的头部企业以一定的生计空间。悦刻的死局，更多指的是发展性层面，而非企业真正到了生死生死之际。

悦刻仍然会有稳固且连续的用户需求。在消化掉线下渠道铺设历程中积累的繁重肩负之后，雾芯科技失去了成为大企业的时机，却完全可以酿成一家小而美的公司，给兴趣者提供好产物。

只要汪莹能够认清现实，不再为“女首富”之类的名号所羁绊。

04

写在最后

单日下跌47.84%，意味着除了早期介入的风险投资之外，险些所有投资者的资源都被埋葬。产业逻辑的溃败就像山崩，不存在商议的余地。

但回过头来看，羁系对于电子烟行业的风险，险些是明牌中的明牌，险些任何人都可以明白，为何另有人要介入其中，乐此不疲呢？

雾芯科技的遭遇，给二级市场的投资者敲响了警钟。

企业远大的愿景和未来展望，从来都离不开一个康健、平稳的产业环境。岂论是百亿、千亿照样万亿级的市场，失去了政策面的合理性都是空谈。大市场变小市场，企业尚且可以赚取利润，而投资者收获的只有恐惧。