你打的减肥针，撑起了万亿美元巨头_正大期货-香港正大国际期货-官网

 

每月花1500元~4500元打针减肥，一年瘦15%~20%，你愿意吗？

全球至少有几千万人愿意。他们真金白银的消费，让减肥针超越抗癌药成为全球销售额最高的药物，也让美国公司礼来成为史上*家市值破万亿美元的医药公司。

此前，能跻身万亿美元俱乐部的只有英伟达、苹果等科技公司，以及巴菲特打造的伯克希尔。

11月初，礼来首席执行官戴文睿（Dave Ricks）在播客中坦言，礼来现在与辉瑞等大公司营收相仿，但市值比它们高4倍，区别就在于礼来赶上了GLP-1现象。

礼来的减肥针替尔泊肽是GLP-1药物的代表。2025年6月—9月，替尔泊肽卖了101.03亿美元，是当季度全球“药王”。

在中国，GLP-1热度持续高涨。2025年“双十一”期间，京东健康平台上的GLP-1药物成交额增长超过6倍，替尔泊肽*。

做出替尔泊肽的礼来，位于美国中西部内陆，已有150年历史。在人们的印象中，相比美国东海岸的强生、辉瑞等巨头，这家公司风格保守，不常进行资本动作，更喜欢埋头研发。

1990年代，礼来是做出了“百忧解”抗抑郁药的精神领域*，但专利过期后，礼来陷入了十几年的低谷。现在，通过替尔泊肽，礼来走出了阴影，还在肥胖症领域重新找到自己的定位。

不过，GLP-1不只是减肥药，减肥药也不只是GLP-1。礼来更要考虑的是，在GLP-1的风口上，怎样才能飞得更远。

上市三年成“药王”

1876年，在美国中西部的印第安纳州，退伍军官伊莱·礼来（Eil Lilly）创立了礼来。

礼来*次抓住时代机遇是在上世纪20年代。1921年，加拿大医生和学者首次提取出胰岛素，两年后，礼来使用牛和猪胰腺实现了胰岛素的商业化生产，并覆盖了北美市场。此后，糖尿病药物成为礼来的基业，至今礼来仍是全球胰岛素三家主要供应商之一。

几十年后，GLP-1成为了糖尿病治疗的下一站，礼来再次把握住时代风向。

1982年，科学家们发现了GLP-1激素具有降低血糖的效果。2005年，礼来与Amylin公司合作推出艾塞那肽注射液，这是全球*GLP-1药物，用于控制血糖。

2006年礼来的财报封面上，记录了一位使用艾塞那肽的患者的话：“我的血糖得到控制了，我也瘦了，我感觉不错……”

最初，连发现GLP-1激素的科学家都没想到GLP-1还可以开发成减肥药。收到患者体重降低的真实世界反馈后，礼来等药企开始探索GLP-1药物的减肥潜力。

不过，礼来在减肥药领域还是落后了一步。2014年，礼来推出GLP-1新药度拉糖肽，仍用于治疗糖尿病。同年，老对手丹麦公司诺和诺德的利拉鲁肽已成为*可治疗肥胖症的GLP-1药物。

2017年，诺和诺德又推出司美格鲁肽，用于治疗糖尿病。这是第二代GLP-1药物的代表，在降糖和减重两方面都优于以往。2021年，司美格鲁肽获批用于治疗肥胖症。次年，马斯克等名人公开称自己使用司美格鲁肽减肥，拉动了GLP-1的消费热潮。GLP-1药物，渐渐成为人们心中“减肥药”的同义词。

到了2024年，司美格鲁肽一年卖出2018.49亿丹麦克朗（约273.54亿美元），成为全球销售额第二的药物。

从设计之初，替尔泊肽就意在迭代司美格鲁肽。司美格鲁肽仅有GLP-1一个靶点，替尔泊肽则同时激活GLP-1和GIP两个靶点。头对头临床试验显示，在降糖和减重两方面，替尔泊肽的疗效都比司美格鲁肽更优。

2022年，替尔泊肽获批治疗糖尿病，次年获批治疗肥胖症，此时减肥药概念风头正盛。在市场策略方面，替尔泊肽的标价大约比同规格、同适应证的司美格鲁肽低20%。

上市三年，替尔泊肽就追平了司美格鲁肽。2024年底，马斯克称自己已换用替尔泊肽。

2025年前三季度，替尔泊肽的销售额达到248.37亿美元，约比司美格鲁肽低9.4亿美元，但替尔泊肽每个季度的销售额都保持双位数增长，而司美格鲁肽的增长已出现停滞。

现在，替尔泊肽贡献了礼来营收的六成。在替尔泊肽上市前，礼来的年度营收约为200亿—250亿美元。2025年前三个季度，礼来的制药业务营收累计达到458.87亿美元，在跨国药企中*。

获批前口服药已生产超10亿片

尽管替尔泊肽已经是全球最畅销的药物，但GLP-1市场仍未饱和。

据WHO数据，2022年，世界上有8.3亿人患有糖尿病，有超过8.9亿成人患有肥胖症。美国国家疾控中心（CDC）数据显示，2021年8月至2023年8月期间，美国成人肥胖率为40.3%，这意味着有超过1亿美国人处在肥胖状态。

戴文睿说：“我们已经建造了六七个巨型工厂，生产了数亿个注射剂，只治疗了1000万或1200万美国患者，也许全球有两三千万名患者。想覆盖全球5亿人，这不是办法”。

戴文睿认为，GLP-1口服片能缓解产能不足的问题，覆盖更广阔的市场。

口服药是GLP-1药物的下一片战场。礼来的GLP-1口服片Orforglipron并非完全自研，而是在2018年从日本药企中外制药引进的。目前，这是世界上进展最快的口服小分子GLP-1药物。

2025年8月，Orforglipron公布的一项III期临床数据不及市场最乐观的预测，当日礼来股价跌了14.4%。戴文睿公开说：“或许口服片没有注射液那样好，但能满足不同类型的患者需求。”

礼来在GLP-1口服片上属于另辟蹊径。它选择了小分子药物，更易降低成本、大规模生产。而目前获批的GLP-1药都是大分子药物，制备的难度大、成本高、产能拓展受限，包括司美格鲁肽口服片。

2025年9月，礼来公布了头对头临床试验结果：礼来的口服小分子在减重和降糖两方面，疗效都优于司美格鲁肽口服片。

同时，本在上市时间上处于相对劣势的礼来，还迎来了一项政策利好。

11月6日，美国特朗普政府与诺和诺德、礼来两家公司达成了降价协议。同日，FDA给两家公司的减重版GLP-1口服片都颁发了优先审核券，这意味着药物的审查时间将从10—12个月缩短至1—2个月。

知名科普博主周叶斌是一家美国药企的研发人员，长期关注美国医药政策。据他分析，诺和诺德的口服片原本就预计于年底获批，加速审批实质意义不大。而礼来的GLP-1口服片打算在年底提交注册申请，原本至少要比诺和诺德晚半年上市；加速审评后，上市时间差可能会缩短到三个月之内。

“这可能改变GLP-1口服片的竞争格局。”周叶斌认为，根据华尔街对口服GLP-1药物峰值年销售额的估算，加速审批能让礼来多赚50亿—100亿美元。

戴文睿亦公开称，GLP-1口服片预计明年一季度可获批。10月底，他还透露，礼来已经提前生产了超过十亿片GLP-1口服片。

GLP-1适应证广阔

“我们正处于替尔泊肽的早期周期。我们的增长率很高，盈利能力也在不断扩大。”戴文睿说。

对礼来来说，GLP-1远不止是减肥药，而减肥药也远不止是GLP-1。

2025年，替尔泊肽已获批治疗睡眠呼吸暂停。礼来也正在开发替尔泊肽在心血管、肾病和成人1型糖尿病等领域的适应证，以及针对克罗恩病等消化疾病的联用疗法。

礼来管线中还有一款与替尔泊肽同靶点的药物Brenipatide。除了减重之外，礼来还在开发其成人烟草使用障碍、中至重度酒精使用障碍、重度抑郁症、精神分裂症、双相情感障碍等多种适应证。

看起来，GLP-1药物有“包治百病”的潜能，但是否真的有效，还需要临床试验的证明。在这一点上，诺和诺德已有前车之鉴。11月24日，诺和诺德宣布，司美格鲁肽在阿尔茨海默症领域的两项III期临床试验失败，未能延缓疾病进展。

目前，礼来还在开发GLP-1/GIP/GCG三靶点药物，已在2023年开始III期临床试验。礼来也在布局开发Amylin（胰淀素）药物，这或将成为GLP-1之后的新一代减肥药路线。

戴文睿坦言：“由于专利制度，我们曾经所做的一切都归零了。在2030年代，替尔泊肽也会归零。”他说，礼来将投入140亿美元用于研发。

“我们计划未来两年推出两款新药，接下来五六年里，可能每年推出一款新药。”戴文睿认为，克服单品依赖的方法之一，就是不断推出创新药，“就像我们考虑升级手机一样”。

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